国债利率下行空间有多大

  国内经济深层次的行业改革和结构调整,中美博弈过程中维护金融市场稳定,以及美联储政策转向和资本外流,都需要稳中偏松的货币政策适度对冲风险,这将有力支撑债市。

  本刊特约作者  郑葵方/文

  7月8日,中国10年期国债收益率一举下行突破3.0%关口,与我们5月末的预期一致。10年期国债收益率最低下行至7月30日的2.84%,创2020年6月30日以来新低。那么,问题来了,未来国债收益率的下行空间有多大呢?

国债利率下行空间有多大

  7月债市走牛的三大因素

  其一,央行意外全面降准。7月7日召开的国务院常务会议指出,针对大宗商品价格上涨对企业生产经营的影响,要在坚持不搞大水漫灌的基础上,保持货币政策稳定性、增强有效性,适时运用降准等货币政策工具,进一步加强金融对实体经济特别是中小微企业的支持,促进综合融资成本稳中有降。

  7月9日,央行宣布,决定于2021年7月15日下调金融机构存款准备金率0.5个百分点(不含已执行5%存款准备金率的金融机构)。此次全面降准释放长期资金约1万亿元,较市场原先预期的定向降准力度更大,令市场宽松预期升温,点燃债市做多热情。

  虽然7月20日中国1年期和5年期以上贷款市场报价利率(LPR)仍与上次持平为3.85%、4.65%,已连续15个月保持不变。但市场认为,央行7月15日续作1000亿元MLF的操作利率保持不变,因此7月LPR与其定价中枢MLF的利率变化保持一致理所当然,后续央行要推动LPR利率下行,将需要调降MLF操作利率。投资者对后市政策宽松仍有较大的想象空间,市场情绪积极乐观。

  其二,金融机构的资产配置压力较大,资金面偏松,支撑对债券的旺盛需求。全面降准激发债市做多热情,10年期国债收益率突破3.10%关口快速下行,加之降准后资金面充裕,7月存款类机构的DR007月度均值较6月下行9BPs至2.16%,回到货币政策正常化后的区间下沿。前期等着债券收益率反弹、资产配置力度不足的机构不得不加速入场,以防再次踏空,因而支撑债券牛市。

  其三,疫情再度反弹,加之部分行业调控整顿,避险情绪高涨。7月德尔塔病毒在欧美肆虐,美国当前新冠确诊人数中超过一大半是感染德尔塔病毒的,加之美国还出现了具有耐药性和传染性的超级真菌,其致死率比新冠病毒更高。由此推动美债10年期收益率7月19日盘中一度下行至1.14%,为2月3日以来新低。而国内自7月20日南京禄口机场突发疫情以来,确诊人数不断上升,德尔塔病毒蔓延全国至少15省26市,疫情明显反弹。加之近期国内房地产调控加码、教育培训行业整顿、中美高层天津会谈,引发A股大跌,市场避险情绪升温,带动我国银行间债券收益率全线下行。

国债利率下行空间有多大

  国债利率将继续下行

  当前欧美疫情反弹,中国的出口替代效应仍可能延续一段时间,这将支撑中国的出口增长态势。然而,支撑后续债券收益率持续下行的因素仍然不弱。

  1.中国正逐渐开启深层次的结构调整,需要稳中偏松的货币政策适度对冲风险。

  一是对房地产市场的宏观调控政策在逐渐加码。除了2020年下半年出台的“三道红线”、2020年末出台的银行房地产贷款集中度管理、2021年2月推行“两集中”供地模式外,7月23日,住建部、发改委等八部委联合发布《关于持续整治规范房地产市场秩序的通知》,提出力争用3年左右时间,实现房地产市场秩序明显好转。措施包括:约谈问责房地产市场秩序问题突出、未履行监管责任及时妥善处置的城市;金融监管部门负责查处信贷资金违规流入房地产市场等问题;重点监管逾期不能偿还债务、大规模延期交房、负面舆情较多等存在重大经营风险的企业,提升风险防范化解能力等。预计下半年对房地产的监管力度将持续强化,随着行业更趋规范,地产行业对经济的支撑力度将走弱。

  二是教育培训行业迎来巨变。7月24日,中共中央办公厅、国务院办公厅印发《关于进一步减轻义务教育阶段学生作业负担和校外培训负担的意见》要求:减少作业总量,强化教师职责,减轻家长负担,加强课后服务,并规定现有学科类培训机构统一登记为非营利性机构;学科类培训机构一律不得上市融资,严禁资本化运作等,全面规范校外培训行为。

  这两大影响居民生育、生活的重要行业结构性调整,彰显为促进人口长期均衡发展、推动经济高质量发展而深化改革的决心,后续各行业的机制改革或将逐步推出,因此保持中性偏松的货币政策,将有助于缓解结构调整对实体经济的冲击。

  2.中美关系面临较大的不确定性,需要适度宽松的货币环境维持金融市场稳定。

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